來(lái)源：金十?dāng)?shù)據(jù)

　　美國(guó)股市目前出奇地平靜，尤其是在美國(guó)面臨債務(wù)上限之爭(zhēng)期間。其中，有一個(gè)解釋是：主觀投資者與推動(dòng)2023年股市上漲的“機(jī)器”之間的分歧越來(lái)越大，主觀投資者基本上沒(méi)有參與2023年的股市上漲。

　　周六，拜登和眾議院議長(zhǎng)麥卡錫達(dá)成了一項(xiàng)臨時(shí)協(xié)議，以防止不穩(wěn)定的違約。但目前還不能確定該計(jì)劃能否獲得通過(guò)。預(yù)計(jì)本周該計(jì)劃將面臨眾議院一些保守派人士的反對(duì)。

　　盡管存在政治不確定性，但股市的反彈幾乎沒(méi)有受到影響，近幾個(gè)月來(lái)，股市輕松克服了銀行系統(tǒng)的壓力、頑固的通脹和不斷上升的利率。去年，這類問(wèn)題一再打擊股市。今年，市場(chǎng)對(duì)此類事件反應(yīng)冷淡。

　　市場(chǎng)的穩(wěn)步上漲讓分析師和投資組合經(jīng)理感到困惑，因?yàn)闃?biāo)普500指數(shù)今年已經(jīng)上漲了9%以上。其中一種解釋是：在其他投資者以高估值和對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能走向的擔(dān)憂為由退出股市之際，依賴計(jì)算機(jī)模型和自動(dòng)交易的量化基金一直在加倍押注股市。

　　德意志銀行的數(shù)據(jù)顯示，量化基金的買盤已將他們對(duì)美國(guó)股票的凈敞口推高至2021年12月以來(lái)的最高水平。相比之下，主觀投資者一直在從股票基金中抽回資金，并將其投入風(fēng)險(xiǎn)較低但回報(bào)較高的貨幣市場(chǎng)。

　　量化基金的持續(xù)需求為美股提供了“一線生機(jī)”，加上強(qiáng)勁的企業(yè)回購(gòu)，他們的共同買盤幫助抵消了拋售壓力，導(dǎo)致股市走勢(shì)平靜。例如，道瓊斯市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，在過(guò)去46個(gè)交易日中，標(biāo)普500指數(shù)有36個(gè)交易日的波動(dòng)幅度都不到1%，這是自2021年12月以來(lái)最安靜的46天。德意志銀行策略師Parag Thatte表示：

　　“過(guò)去六、七周，我們看到它們?cè)谀撤N程度上相互平衡。”

　　他估計(jì)，自2019年以來(lái)，根據(jù)算法和根據(jù)基本面的投資者的頭寸從未如此分散。當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)性下降時(shí)，量化基金就會(huì)加碼涌入市場(chǎng)。今年春天，在監(jiān)管機(jī)構(gòu)急于遏制銀行業(yè)危機(jī)、美聯(lián)儲(chǔ)暗示可能很快停止加息之后，股市大幅下挫。

　　德意志銀行截至5月18日的數(shù)據(jù)顯示，所謂的波動(dòng)控制和風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)基金增加了股票敞口。這些基金往往會(huì)在市場(chǎng)較平靜時(shí)期自動(dòng)增持風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)。其他量化基金，如跟蹤趨勢(shì)的CTA也紛紛加入。

　　量化基金的主導(dǎo)地位有助于解釋之前的平靜交易時(shí)期，包括2017年和2018年的長(zhǎng)時(shí)間交易。這些時(shí)期被快速拋售所打斷，包括2018年被稱為“末日浩劫”（Volmageddon）的拋售，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)平靜的動(dòng)力突然消失。一些人警告說(shuō)，未來(lái)可能會(huì)重演這一災(zāi)難情況。高盛資產(chǎn)配置研究主管Christian Mueller-Glissmann表示：

　　“如果你集中配置，在出現(xiàn)負(fù)面沖擊的情況下，確實(shí)會(huì)造成平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。他們面臨的風(fēng)險(xiǎn)不僅在于，他們可能因?yàn)椴▌?dòng)性下降而購(gòu)買了一些股票，還在于可能提高了杠桿率。”

　　市場(chǎng)已經(jīng)開始看到平靜被侵蝕的早期跡象。上周，芝加哥期權(quán)交易所波動(dòng)率指數(shù)（VIX）在大約三周以來(lái)首次短暫收于20上方，原因是對(duì)債務(wù)上限的擔(dān)憂情緒逐漸升溫。通常情況下，任何高于20的讀數(shù)都表明市場(chǎng)恐懼情緒開始上升。

　　美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)耶倫曾說(shuō)，如果國(guó)會(huì)不采取行動(dòng)，美國(guó)最早可能從6月5日開始違約。盡管投資者迄今表示，他們并不認(rèn)為這一事件對(duì)股市構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)，但其他領(lǐng)域已顯示出擔(dān)憂跡象。投資者已經(jīng)拋售了有可能無(wú)法兌現(xiàn)的短期國(guó)庫(kù)券，一些6月初到期的國(guó)庫(kù)券收益率上周一度超過(guò)7%。總部位于都柏林的投資公司Elkstone的首席投資官Karl Rogers是那些對(duì)重返市場(chǎng)猶豫不決的主觀投資者之一。他說(shuō)：

　　“我們一直認(rèn)為2023年將會(huì)非常不穩(wěn)定。”

　　Rogers認(rèn)為，通脹和利率不會(huì)像投資者預(yù)期的那樣迅速回落，他認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)惡化，股市將再次下跌。其他投資者也同樣擔(dān)心可能出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)衰退。美國(guó)銀行全球研究5月份的一項(xiàng)調(diào)查顯示，基金經(jīng)理將經(jīng)濟(jì)衰退視為市場(chǎng)最大的尾部風(fēng)險(xiǎn)。

　　為機(jī)構(gòu)投資者提供對(duì)沖基金投資建議的Sussex Partners聯(lián)合創(chuàng)始人Patrick Ghali表示：

　　“那些真正只看基本面的人，很難對(duì)這個(gè)市場(chǎng)感到興奮。”

　　計(jì)算機(jī)驅(qū)動(dòng)的交易并不新鮮，它的影響力近年來(lái)時(shí)起時(shí)伏。量化分析師去年的強(qiáng)勁表現(xiàn)讓他們重新受到投資者的關(guān)注。研究公司HFR的數(shù)據(jù)顯示，截至3月底，專注于量化的對(duì)沖基金持有約1.13萬(wàn)億美元資產(chǎn)，略低于去年的紀(jì)錄高位。這約占對(duì)沖基金總資產(chǎn)的29%。這些量化投資者的立足點(diǎn)，再加上他們步調(diào)一致的傾向常常使他們成為眾矢之的。當(dāng)市場(chǎng)崩潰時(shí)，無(wú)論合理與否，投資者通常都會(huì)迅速指責(zé)量化分析師。

　　McElligott的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)波動(dòng)來(lái)襲時(shí)，量化分析師往往會(huì)迅速采取一致的行動(dòng)。以2019年5月的股市拋售為例，當(dāng)時(shí)標(biāo)普500指數(shù)下跌了約7%。McElligott估計(jì)，CTA在一個(gè)月內(nèi)拋售了價(jià)值350億美元的股票。

　　McElligott表示，量化基金不斷增加的股票敞口可能使股市未來(lái)同樣脆弱。不過(guò)，他指出了另一種可能性：基本面投資者可能會(huì)越來(lái)越多地追逐一個(gè)他們本想遠(yuǎn)離的市場(chǎng)。美國(guó)主要銀行的資金流動(dòng)數(shù)據(jù)顯示，主觀投資者的股票買盤已經(jīng)有所增加。